Quantitative Easing européen : vers la catastrophe ?

Par Thomas A. Harbor.
Un article de Trop Libre

Alors que les taux d’intérêt à 10 ans atteignent 0,84 % en France et 0,54% en Allemagne¹, il ressort de la conférence de presse du 4 décembre 2014² que Mario Draghi songe de plus en plus à mettre en place une politique d’assouplissement quantitatif à l’échelle européenne. Aussi appelé Quantitative Easing (Q.E), il s’agit d’une une forme moderne et plus sophistiquée de planche à billets. Les achats de bons du Trésor ainsi que d’autres titres financiers par la Banque Centrale mettent ainsi de l’argent en circulation dans l’économie et augmentent les réserves du secteur bancaire. Cela dans un objectif double : éviter la déflation en jouant sur l’équation M.V = P.T ; et relancer le crédit. Cette pratique non-conventionnelle est désormais emblématique de l’incapacité des banques centrales à pallier à la conjoncture par la voie des taux d’intérêt.

Une politique pourtant déjà ultra accommodante

Il semble que l’instauration d’un Q.E à l’échelle européenne ne constituerait qu’un pas de plus dans la politique menée actuellement. La Banque Centrale Européenne est en effet déjà allée très loin en matière de manipulation des taux d’intérêt sans effet notable. Mario Draghi avait ainsi annoncé le 4 septembre une baisse de dix points de base du taux d’intérêt des opérations principales de refinancement de l’Eurosystème, à 0,05%³. Les baisses successives du taux directeur de la BCE n’ont pas produit l’effet escompté. D’un côté on ne constate pas d’inflexion significative pour M1, et l’on constate un ralentissement de la hausse de M2 et de M3 sur la période 2009-2014 par rapport à la période 2004-2009. De l’autre les prêts au secteur privé sont en chute libre depuis janvier 2012. Jusqu’ici, la Banque Centrale Européenne n’a joué que sur les méthodes conventionnelles permises par ses statuts. Et force est de constater que l’ardeur déployée par les banquiers centraux contraste de manière brutale avec l’atonie économique européenne.

Plusieurs points méritent d’être soulignés quant à ce constat assez pessimiste. Il semble que le mécanisme de transmission de la politique monétaire soit cassé, ou du moins grippé. On entend par transmission le fait que les effets des variations du taux directeur ont un impact sur l’ensemble de l’économie, jusqu’au taux d’inflation. Cela peut s’expliquer par la prudence des banques à prêter au secteur privé, en raison de récents stress tests et des réglementations entérinées par les accords de Bâle III en 2010⁴. Les perspectives négatives de la croissance européenne incitent les banques à se détourner en partie du privé. Tout ce qui a été abordé ci-dessus ne se fait même pas dans le cadre d’une politique d’assouplissement quantitatif par la BCE. Et pourtant certains pressent la BCE d’agir, comme si ce qui a été effectué depuis quelques années ne comptait pour rien.

Les risques liés à une politique de Quantitative Easing

Les critiques classiques du Q.E doivent être évoquées car elles gardent leur pertinence dans le cadre européen, qui nécessitera quelques commentaires supplémentaires étant donné la particularité européenne en matière d’économie. Tout d’abord, la hausse des liquidités entraînée par le Q.E n’irrigue pas l’économie réelle mais s’oriente pour une large part vers les secteurs financiers. L’Union Européenne profite moins de l’effet de richesse permis par une hausse des actifs boursiers qu’aux États-Unis où les retraites par capitalisation ou les intéressements rendent le revenu plus sensible à la conjoncture boursière.

On observe également que les politiques de Q.E ne profitent qu’aux grandes corporations et aux plus riches. Leur caractère inégalitaire a été mis en évidence en Grande-Bretagne⁵. Les actifs mis en circulation partent pour une large part à l’étranger. On oublie également bien souvent que c’est dans les périodes où les taux d’intérêt sont maintenus artificiellement bas que se forment les bulles de demain. Vu que les cycles financiers sont en général de 7 ans, la situation actuelle devrait nous alerter. Les phénomènes de prise de risque excessifs ne doivent être laissés de côté et l’on doit veiller aux risques de prolongement de ce genre de politiques, comme nous l’enseigne l’exemple États-Unien. Les risques de distorsion des mécanismes de prix et de retour à des situations d’aléa moral doivent planer comme un spectre funèbre pour éviter les dérives du passé.

Les particularismes de l’eurozone rendent l’opération encore plus complexe

Dans un cadre plus spécifiquement européen, beaucoup soulèvent l’incompatibilité d’un tel plan avec le morcellement économique et financier de l’ensemble des pays de la zone euro. Alors que des décennies de déficit se sont accumulées, le Q.E s’opposerait aux efforts, qu’ils soient réels ou fictifs, de réduction des déficits. Autre souci technique : les dettes de la zone euro sont dispersées entre tous ses pays membres, d’où une complexité accrue lorsqu’on se pose la question de savoir quels titres de quels pays peuvent être soumis aux achats. De cette question découlent des enjeux politiques au sein de la zone euro, notamment entre pays dont la conjoncture diffère radicalement. Se pose également la question de l’interdépendance des calendriers des différentes banques centrales.

Malgré les récents tâtonnements, si Janet Yellen entérine la fin du QE 3, la hausse des taux américains aura un impact négatif sur la situation européenne. D’un côté, les capitaux flottants auront alors tendance à s’orienter sur les marchés américains, de l’autre la hausse des taux européens dégradera encore la situation budgétaire. Une hausse de 2 points en 2015 entraînerait à terme une hausse des frais financiers de la France d’environ 40 milliards d’euros par an, avec le risque d’un nouveau crash obligataire à l’horizon.

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