L’avertissement des marchés de l’ombre

Depuis la crise du Covid, l’économie mondiale donne souvent l’impression de naviguer à vue. Les chiffres sont parfois contradictoires, les prévisions se trompent régulièrement, et les autorités monétaires semblent souvent réagir plus qu’elles n’anticipent. Pourtant…

Pourtant, dans l’ombre des indicateurs économiques classiques (PIB, inflation, emploi), certains signaux discrets mais puissants permettent de détecter très tôt les changements de tendance. Ces signaux sont monétaires, et ils émanent directement des marchés offshore[1], les marchés de l’ombre où les grandes banques et institutions financières mondiales se couvrent, spéculent ou se protègent.

Depuis plusieurs semaines (et ça continue), les grandes banques achètent massivement des bons du Trésor américain à très court terme – les fameux T-bills à 4 semaines – même lorsque ces titres offrent des rendements inférieurs à d’autres placements sans risque, comme le reverse repo de la Réserve fédérale[2]. Ce comportement peut sembler irrationnel, mais il ne l’est pas : ces bons sont surtout recherchés pour leur rôle de garantie (collatéral) dans les opérations financières interbancaires.

Les banques se préparent

Autrement dit, les banques préparent leurs défenses. Lorsqu’elles anticipent des tensions à venir –baisse de la liquidité, stress sur le crédit ou instabilité dans les marchés –— elles cherchent à accumuler ces actifs très sûrs et très liquides, qu’elles pourront ensuite revendre ou prêter à bon prix. Historiquement, ce type de comportement a précédé de nombreux épisodes de turbulence financière.

Un autre signal crucial vient d’un marché peu connu du grand public : celui des « swaps » de taux d’intérêt – là où les grandes institutions financières échangent des taux fixes contre des taux variables, pour se couvrir contre des mouvements futurs de taux.

Un exemple simple : deux institutions concluent un contrat où l’une paie un taux d’intérêt fixe (disons 4%) et reçoit en échange un taux variable (par exemple, le taux SOFR[3] qui évolue chaque jour). Ce type d’accord, appelé swap, permet à chacune de se protéger simultanément contre une évolution défavorable des taux (défavorable à leurs yeux).

Ce qu’est le « swap spread » et ce qu’il nous indique

Mais ce qui importe est la valeur du taux fixe que les acteurs du marché sont prêts à accepter. On compare ce taux à celui d’un bon du Trésor de même maturité (par exemple à 10 ans) : la différence entre les deux s’appelle le « swap spread ». Quand cet écart est positif, cela traduit souvent une anticipation de croissance ou d’inflation à venir. Mais quand il devient négatif, cela signifie que les marchés s’attendent à ce que les taux baissent fortement et durablement, non pas par décision des banques centrales,  mais parce que l’économie ralentit ou entre en récession.

En clair : plus l’écart devient négatif, plus cela veut dire que le marché craint une dégradation prolongée des conditions économiques. Or aujourd’hui, les spreads de swaps à 10 et 30 ans sont non seulement négatifs, mais ils ne cessent de s’aggraver, sans aucune pause significative depuis quasiment l’été 2023, et ils sont  proches de leurs plus bas niveaux historiques.

Ce type d’indicateurs a longtemps été ignoré du débat public, car jugé trop technique ou réservé aux professionnels. Pourtant, depuis la pandémie, ils se sont révélés bien plus fiables que la plupart des modèles macroéconomiques traditionnels.

Pourquoi ? Parce qu’ils ne mesurent pas le passé, mais les anticipations des acteurs les plus informés du système financier mondial. Quand les grandes banques ou les grands courtiers transnationaux ajustent leurs stratégies, ils le font rarement au hasard. Leur comportement donne le plus souvent une image fidèle de ce qui est en train de se tramer sous la surface –— bien avant que les indicateurs économiques « officiels » n’en donnent confirmation.

Les signaux du système financier ne sont pas rassurants

Or, aujourd’hui, ces signaux convergent : chute inhabituelle du rendement des bons à court terme, écarts de swaps profondément négatifs, réorientation stratégique des grandes banques vers des actifs-refuges (dont témoigne actuellement leur accumulation préférentielle de bons du Trésor  courts).

Alors que les marchés actions battent des records et que les discours officiels se veulent rassurants, les signaux venus des marchés monétaires racontent ainsi une autre histoire. Celle d’un système financier qui anticipe la permanence de tensions déflationnistes, débouchant potentiellement sur une aggravation de la contraction du crédit ou même un nouvel accident général de liquidité.

Ces signaux ne prédisent pas avec certitude un krach ou une crise monétaire majeure. Mais ils laissent entendre que, sans doute, quelque chose se prépare au sein du système bancaire et financier qui pourrait ne pas être très plaisant. Ils nous appellent à la prudence, et surtout à une meilleure attention aux mécanismes invisibles qui structurent notre économie.

Car comprendre l’avenir économique, ce n’est pas seulement suivre les chiffres : c’est aussi savoir observer – à travers les mouvements relatifs de taux – ce que font ceux qui, souvent, savent avant tout le monde.

[1]    Autrement dit, ces signaux ne proviennent pas de marchés domestiques traditionnels, mais des réseaux bancaires et financiers mondiaux hors des juridictions nationales (offshore) constitutifs de ce que l’on désigne le plus souvent sous le terme générique de « shadow banking », ou encore de système Eurodollar.

[2]    Le reverse repo est un mécanisme par lequel la banque centrale emprunte de l’argent aux banques en leur vendant temporairement des titres, en échange d’un taux dit « taux plancher ».

[3]    Le SOFR (Secured Overnight Financing Rate) est un taux de référence.  C’est le coût moyen auquel les grandes banques américaines se prêtent entre elles overnight, en utilisant les bons du Trésor comme collatéral. Les autorités américaines l’ont imposé pour remplacer l’ancien système LIBOR géré par les firmes de la City de Londres.